上游原料价格波动差异主要由供给因素主导，焦煤供应的叙事驱动属性更强，焦炭供给更多依靠利润调节。因此，焦煤价格的波动幅度大于焦炭，上涨行情来临时焦煤价格涨幅更大、盘面利润走缩，下跌行情来临时焦煤价格跌幅更大、盘面利润走扩。

产业呈现出规律性特征

和钢铁产业类似，焦炭产业当前同样处于周期调整阶段，在产能周期的不同阶段，库存、利润与价格的变动均呈现出规律性特征。产能的扩张或收缩会影响市场供应量，再结合需求端因素共同决定行业库存水平、价格走势及企业利润空间，这三者相互关联，最终形成 “产能扩张→库存累积→价格下跌→利润下降→产能收缩→库存减少→价格上涨→利润改善” 的周期性循环。

从历史规律来看，焦炭盘面利润走势基本和螺纹钢保持一致，但在2020年底至2021年，两者走势出现了背离。当时黑色产业整体处于牛市，焦炭利润却被压缩。这主要是因为2021年上半年，在碳达峰碳中和政策背景下，煤炭短期供应收缩形成供需缺口，推动煤炭价格大幅上涨。2021年下半年，政策调整后煤炭供应逐步回归正常，市场围绕供应恢复进行交易，价格因此落。

焦炭产能已经从“扩张→过剩→去产能→优化”阶段演进至“存量出清+一体化”阶段，未来产能总量难有新增。焦炭作为中游加工品，价格受到上下游双向挤压，不具备独立定价权，盈利稳定性最差，行业利润更多取决于焦煤成本与钢厂利润之间的分配。

图为焦炭盘面利润与螺纹盘面利润（单位：元/吨）

上游原料成本传导机制

1.焦煤价格与焦炭价格的相关性

焦煤与焦炭主力合约收盘价的Pearson相关系数为0.9581，Spearman秩相关系数为0.9648，二者呈现极强的正线性相关关系。二者60日波动相关系数均值为0.801，历史最低曾跌至-0.3662（仅出现过短暂的负相关），最新值为0.7729。在供给侧改革、疫情等市场环境下，焦煤和焦炭价格的联动关系可能出现阶段性脱钩。

图为60日波动与Spearman秩相关系数

2.交割标准修改对盘面利润的影响

2022年4月13日，大连商品交易所第二次调整焦煤交割标准，新标准自JM2304合约开始实施，对应主力合约JM2305于2022年12月开始适用。此次调整调高了灰分上限，实行指标区间一口价奖惩制度，进一步放宽硫含量要求，新增挥发分扣价制度，将热强度指标的扣价计价方式调整为升价计价，同时调整全水分扣重计量方式。此外，将焦煤期货基准交割区域调整至山西主产区，同步将港口区域调整为非基准交割区域，并设置170元/吨升水。根据修改后的标准测算，山西煤仓单成本下降340元/吨，蒙煤仓单成本下降290元/吨，折算后盘面利润提升385元/吨。

2022年1月至2022年11月，主力合约盘面利润区间为-662~20元/吨，均值为-340元/吨。

2022年12月至今，主力合约盘面利润区间为-407~157元/吨，均值为-76元/吨。

2025年12月19日，大连商品交易所第三次调整焦煤交割标准，新标准自JM2701合约开始实施。此次调整降低硫分的奖惩力度，将热强度指标由“高强度升价”调整为“低强度扣价”，同时将唐山市、天津市指定交割仓库的升贴水由170元/吨调整为140元/吨。根据修改后的标准测算，山西煤仓单成本增加80元/吨，蒙煤仓单成本增加140元/吨。盘面利润的最终变化仍需关注届时最优交割品仓单成本的提升幅度。

表为2013—2026年焦化行业年度均值数据

3.现实利润与盘面利润的相关性

盘面利润与焦企现实利润的相关性较弱。笔者选取2017年至今共466条数据进行分析，得到Pearson相关系数r=0.4076（p<0.001），属于弱相关范畴，即焦化厂现货利润与焦炭盘面利润整体存在正相关关系：现货利润越高，盘面利润也越高。本次分析的决定系数R²=0.1661，说明盘面利润16.6%的变异可由其与现货利润的线性关系解释。

此外，两组数据的相关性在不同时期波动较大，说明二者的相关性并不稳定：部分时段呈现强正相关，部分时段相关性减弱，甚至会出现负相关，这可能与焦炭市场供需格局变化、政策调控、市场情绪等因素有关。

盘面利润对现货利润存在领先性，在滞后16周时领先效应最强，表明期货市场对利润变化具备价格发现功能，盘面利润的变动能够提前反映现货利润走势。

图为焦炭盘面利润结构（单位：元/吨）

4.供需基本面与盘面利润的相关性

焦炭产量与盘面利润存在中等正相关，相关性并不稳定。在供需矛盾突出的年份（2020年、2024年）相关性较强，在市场环境复杂的年份（2022—2023年）相关性几乎消失。利润变化对产量变化有一定的指示作用，但效应较弱，不宜单独将其作为交易信号。

铁水产量与焦炭生产利润整体仅呈弱正相关，但存在利润到铁水产量的单向领先效应，利润领先4~8周时预测能力最强。二者的相关关系年内波动较大，仅在2018年、2020年、2024年表现显著，不宜单独作为交易信号。

焦炭库存与盘面利润存在中等正相关，但这一正相关关系存在辛普森悖论（Simpson悖论）：统计期内共9个年份，其中5个年份呈负相关（2018年r=-0.62、2019年r=-0.65、2020年r=-0.79、2022年r=-0.50、2024年r=-0.45），剩余4个年份呈正相关（2021年r=+0.59、2023年r=+0.66、2025年r=+0.65，2026年相关性不显著）。

分年度相关系数正负交替的规律非常明显，反映了焦炭行业的供需周期轮动。整体呈现正相关的根源在于：库存均值从2018年的1273万吨持续降至2024年的860万吨，利润均值从221元/吨同步降至-303元/吨，长期趋势的同向下降共同驱动了整体的正相关关系。但在每一个年份中，库存与利润往往呈现反向波动，契合短期“库存累积→价格承压”的基本逻辑。滞后效应分析显示，在±8周的范围内相关系数r始终保持高度稳定，处于0.40~0.42区间，利润领先8周时r达到最高值0.4225，但不同窗口下的差异极小，说明二者更偏向同步指标，而非单向领先关系。周变化率的计算结果显示，二者呈弱负相关（r=-0.109, p=0.034），即库存增加当周利润会略有回落，符合基本供需逻辑。

图为滞后交叉相关分析

与下游钢厂的利润联动关系

螺纹钢与焦炭盘面利润的Pearson相关系数仅为0.2221，属于弱正相关，但Spearman秩相关系数为0.2916，高于Pearson相关系数，说明二者存在非线性单调关系。对一阶差分（日变动量）做相关性分析，得到相关系数为-0.0953（p=1.01e-07），呈微弱负相关。这意味着在日度维度，二者变动方向相反的概率略高于同向。

当日螺纹钢利润上涨时，焦炭利润往往会小幅下跌，这体现了短期产业链利润分配的博弈特征。2020年和2021年，二者相关性降至-0.73，呈现强负相关关系。这一时期正值供给侧改革深化与“双碳”政策落地，钢铁限产政策在推高螺纹钢利润的同时，也对焦炭利润形成压制，反之焦炭价格大涨也会挤压钢厂利润。相比之下，2023年二者相关性为+0.86，属于强正相关，说明部分年份二者会受共同因素驱动，比如终端需求或相关政策的变化。二者的相关性在不同年份波动剧烈，区间跨度从-0.73到+0.86，说明其并非简单的线性关系，而是会随产业链供需格局变化动态切换，这也与黑色产业链中钢厂和焦化厂之间的利润分配特征相契合。

图为分年度相关性

图为利润正负分布

螺纹钢盈利对应焦炭亏损的组合占比为47.6%，是最常见的行情组合，这恰好反映了黑色产业链的利润分配本质。钢厂盈利时，原料端的焦炭利润往往会被压制，反之焦炭盈利时也会挤压钢厂利润。二者同时为正的占比仅29.5%，说明产业链上下游双赢的局面较为少见。

交易规律总结

复盘近年焦炭盘面利润结构时，笔者发现，市场下跌时盘面利润易走扩，上涨时盘面利润易走缩。这一特征的核心成因在于，上游原料价格波动差异主要由供给因素主导，焦煤供应的叙事驱动属性更强，焦炭供给更多依靠利润调节。因此，焦煤价格的波动幅度大于焦炭，上涨行情来临时焦煤价格涨幅更大、盘面利润走缩，下跌行情来临时焦煤价格跌幅更大、盘面利润走扩。

供需基本面以及上下游的成本、利润，均与焦炭盘面利润存在一定关系，但任何单一因素的变动都无法单独作为预判盘面利润走向的依据。因此，布局焦炭盘面利润套利头寸时，需要综合研判上下游产业基本面格局，并以黑色产业链单边价格趋势预判为前提，最终形成交易决策。（作者单位：盛达期货）