2026年是“十五五”规划开局之年，也是资本市场法治化建设走向纵深的关键节点。上半年，证券监管在“严监严管”主基调下持续推进。在此背景下，信达律师事务所发布了《聚焦A股上市公司行政与刑事双视角法律风险的研究报告》（以下简称《报告》），系统梳理了2026上半年全市场行政处罚、刑事案例与合规焦点，对上市公司高频风险、典型问题及未来趋势作出研判。该报告课题组负责人、信达律师事务所高级合伙人洪灿接受记者采访时，阐述了上半年的监管执法态势、刑事风险新特征、融资性贸易与“蹭热点”误导性陈述等新型违规形态，以及行刑衔接中暴露的“身份错位”现象等关键议题。

证券时报记者：从《报告》的数据和案例来看，当前上市公司面临的证券合规风险主要集中在哪些领域？有哪些新的风险点值得警惕？

洪灿：我认为有三个信号值得警惕。

第一，信息披露违法风险持续扩大，且风险更加隐蔽。上半年信披违法案件共113宗，同比增长逾五成，占全部违法行为的57.07%。融资性贸易成财务造假新的高发风险点，“蹭热点”式自愿披露频被认定为误导性陈述，上市公司自愿披露的治理边界亟待升级。

第二，风险加速向“关键少数”集中，独董履职从形式走向实质。上半年被处罚的“关键少数”占全部处罚身份的59.07%。独立董事在追责压力下，投反对票、发督促函渐成常态，审计委员会不再“走过场”。

第三，刑事风险陡增，行刑责任认定出现“错位”。上半年上市公司涉刑风险频次同比增长89.58%，其中职务犯罪占比超六成。此外，上市公司董监高在证券违法与证券犯罪之间存在身份认定的错位，未被行政处罚的人反而被刑事追责，刑事风险进一步提升。

证券时报记者：您提到上半年上市公司刑事风险频次同比增长89.58%，您认为该现象形成的核心原因是什么？

洪灿：这背后有两个方面的作用力。一是证券领域反腐败持续深入，《关于办理贪污贿赂刑事案件适用法律若干问题的解释（二）》对民营企业职务腐败与公职人员腐败实行一体从严规制，医药、金融、食品、教育行业的刑事合规边界进一步收紧。二是证券犯罪“应移尽移”原则的落实，一年前最高法和证监会就联合发文确立“刑事移送优先”，行政调查与刑事追责的衔接更加紧密。同时，公安机关的独立立案侦查能力也在“补位”行政处罚移送的空白地带。

从量刑数据来看，上半年上市公司公告的刑事案件中，上市公司实控人的财产刑最高已达1.7亿元，且多判处实刑而非缓刑，在刑事追责高压下，上市公司及董监高的刑事合规能力亟待同步提升。

证券时报记者：《报告》提出了董监高行政处罚与刑事追责“身份错位”的概念。能否具体解释一下，为什么会出现“未被行政处罚的人也有可能被刑事追责”的情况？

洪灿：这是今年半年报中我们想重点揭示的一个风险信号。很多董监高认为，在信息披露违法案件中，只要没被行政处罚，就不会有刑事风险。但上半年我们观察到有两起违规披露、不披露重要信息罪的案件，公安机关都对未被行政处罚的董监高进行刑事追责。

之所以会出现这种现象，是因为行政处罚与刑事追责虽然针对同一违法事实，但两套程序是独立的，判断标准不同。并且公安机关有独立的侦查权和取证手段，这种独立取证能力，也使公安机关有能力“补位”行政处罚未能覆盖的责任人。因此，未被行政处罚不等于安全上岸。面对公安机关的刑事调查，涉案上市公司的其他未被行政处罚的董监高同样需要提前做好刑事风险防控。

证券时报记者：我们注意到，《报告》重点提到了一个新词——融资性贸易，有数据显示它正在成为财务造假新高发区。这种模式为什么让上市公司“防不胜防”？

洪灿：融资性贸易之所以成为高发区，恰恰因为它具有“表面合规”的迷惑性。与传统虚假交易不同，融资性贸易通常有真实的合同、真实的资金流水和真实的物流单据，有的上市公司甚至能从中获得真实利润。正是因为这种表面“双赢”的错觉，致使一些公司的财务造假持续了近十年才被发现。

需要特别指出的是，上市公司即便认为自己主观上不知情、未能识别出融资性贸易，也不构成法律上的免责事由。

对于如何识别此类风险，我们在《报告》中给出了三个风险判断的诊断方法：第一，上市公司加入这个交易链条，有没有商业合理性？第二，交易有没有商业实质？企业是否真正取得了货物控制权，是否承担了价格波动、存货毁损等经营风险？第三，会计学的处理上，公司究竟是该贸易方式的主要责任人还是代理人？这三个问题，对董监高的业务实质判断能力提出了更高要求。

证券时报记者：上半年另一个引人注目的现象是上市公司“蹭热点”误导性陈述。这对上市公司的信息披露管理意味着什么？

洪灿：今年3至4月，证监会在两个月内密集披露了7宗误导性陈述处罚决定，涉及5家上市公司，处罚金额从510万元到1300万元不等。这样的执法密度在以往并不多见。

这些案件的共同特征是：上市公司在追逐市场热点时“报喜不报忧”，放大自身业务与热点概念的关联度，却对风险、限制条件等关键事实隐而不报。

从案件暴露出的问题看，涉案上市公司在信息披露管理上存在三个明显短板：一是自媒体渠道普遍未被纳入信披统一管理，合规审查存在空白地带；二是董监高对“热点信息能否披露、如何披露”缺乏专业判断；三是现有监管案例尚未给出具体的勤勉尽责认定标准，客观上进一步加大了履职难度。

证券时报记者：《报告》数据显示，证券违法案件的陈述申辩意见采纳率从2025上半年的13.97%提升到32.09%，增长了1.3倍。这是否意味着处罚当事人的抗辩能力在提升？

洪灿：采纳率的大幅提升，是一个积极的信号，它说明监管机构在“严监管”的同时，也在走向“精细化执法”。这也说明专业水平高的、有证据支撑的陈述申辩，确实能够在一定程度上影响处罚结果。

除了影响量罚外，行政阶段的陈述申辩也是刑事风险到来之前，争取有利事实认定的最佳时机。一旦行政处罚落地，于当事人不利的事实认定被固化，后续刑事辩护的空间将大幅收窄。所以我们一直建议，上市公司及董监高在收到证监会立案告知书的那一刻，就应该聘请同时具备证券合规和刑事辩护复合经验的专业律师介入，而不是等到行政处罚决定书下来之后才启动刑事应对。

证券时报记者：面对上半年行刑双重高压态势，您认为上市公司精细化合规建设应从哪些方面着力？

洪灿：从上半年暴露的问题来看，我认为上市公司精细化合规建设有三个“着力点”。

一是补齐刑事合规短板。目前多数上市公司的证券合规体系已相对成熟，但刑事合规基本空白。上半年刑事风险频次同比增长逾八成，而大多数公司在收到立案告知书后，仍只启动行政应对，未同步开展刑事风险研判。精细化合规的第一步，就是把“行刑一体化应对”嵌入危机管理流程，在行政调查初期即完成刑事风险的预判与证据固定，而非等行政处罚落地后再被动补救。

二是建立全口径的信息披露管理机制。上半年误导性陈述案件密集爆发，微信公众号、互动平台、视频号等渠道游离于信披管理之外。上市公司应将所有对外发声渠道纳入统一管理，建立前置审查与留痕机制，确保对外发声经过信息披露的合规审查。

三是对新型业务形态建立实质审查机制，四起融资性贸易财务造假案件表明，董监高的勤勉尽责义务已延伸至对业务实质的判断能力。上市公司应建立专项排查机制，对照“商业合理性—商业实质—会计处理”三个维度逐笔审视业务真实性，把风险识别前置到日常经营。