“老八大名酒”，一直是古井贡酒（000596.SZ）乐于提及的身份。1996年公司登陆资本市场，仅晚于山西汾酒、泸州老窖。1998年公司营业收入8.69亿元，仅少于五粮液，彼时贵州茅台营业收入为6.28亿元。然而在2003-2012年的黄金十年中，古井贡酒迅速被贵州茅台、泸州老窖等甩开，后又被洋河股份、山西汾酒等超越，逐步跌出一线白酒阵营。

2020年，古井贡酒营业收入102.92亿元，同比下降1.20%；利润总额24.74亿元，同比下降13.89%；归母净利润18.55亿元，同比下降11.58%。这一业绩不仅与公司年初预期营收116亿元、利润总额29.90亿元相距甚远，更是创下十年来首次收入负增长，古井贡酒也成为2020年百亿营收俱乐部中唯一一家收入、利润双降的公司。公司计划2021年实现营业收入120亿元、利润总额28.47亿元，这一业绩预期也仅仅与2020年初的业绩预期持平。

黄鹤楼业绩折戟，省外扩张生死未卜

在贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒取得两位数业绩增速的情况下，将古井贡酒的业绩下滑归因于疫情显然不能让人信服。更何况，2020年全国规模以上白酒企业累计完成营业收入5836.39亿元，同比增长4.61%，实现利润总额1585.41亿元，同比增长13.35%。

诚然，2018年以来白酒头部上市企业营业收入增长均明显失速，但无疑，古井贡酒是下滑最严重的那一个。这种加速下滑，在利润端的表现则更为明显。

古井贡酒对2020年的黯然失色并无过多解释，但显然，黄鹤楼失利是主要原因。2016年古井贡酒斥资收购湖北黄鹤楼酒业51%股权，并将其视为开拓省外市场的重要举措，为此采取的是由古井贡酒向被收购方（黄鹤楼）进行利润补偿的方案。后者继2017-2019年踩线完成业绩承诺后，2020年仅实现营业收入5.83亿元，同比下降55.27%，亏损1171.75万元，与17亿元营收、16554.15万元净利润的承诺业绩相去甚远。

对此古井贡酒表示，受疫情不可抗力原因，市场交易活动受到严重影响，导致原协议部分条款无法按期履行，经各方协商，考核期均自补充协议签署后顺延一年，即2020年当年度不作为考核年度，顺延至2021年作为第四个考核年度，依此类推2022年度作为第五个考核年度。

与交易方达成谅解，或许只是多方利益权衡下的不得已。根据此前收购协议，若黄鹤楼不能完成业绩承诺，则古井贡酒需要以现金方式向目标公司（黄鹤楼）补足。若天龙集团等强制要求履行2020年业绩承诺，无疑会使古井贡酒雪上加霜。更为重要的是，尽管黄鹤楼所在的湖北地区，2020年一季度受到较大冲击，但当年四季度古井贡酒营业收入仅为22.23亿元，与2019年持平；利润总额4.07亿元，远低于2019年四季度利润总额5.09亿元。这似乎预示着，告别疫情的黄鹤楼并未能在四季度如期发力，而面对2021年17亿元销售额、2022年20.41亿元销售额的业绩压力，黄鹤楼能否如期完成，也要打个大大的问号。

若2022年黄鹤楼不能如期完成业绩承诺（连续两年的销售净利率低于11%），则天龙集团等有权回购古井贡酒持有的黄鹤楼全部股权。届时，古井贡酒不仅要完成业绩补偿，还将失去被赋予“加速全国化布局”重任的黄鹤楼。在华北、华南地区销售收入多年停滞不前的情况下，古井贡酒该如何完成全国化布局，也不得而知。

古井贡酒华北华南区销售收入（亿元）

动作频频，再造一个古井梦何时圆？

2019年古井贡酒收入首次突破100亿大关，其掌舵人梁金辉在2019年曾提出一个颇为大胆的目标：2024年收入达到200亿元。

为实现200亿目标，古井贡酒于2020年抛出“收购酒企”、“募资扩产”组合拳。在这份总金额高达50亿元的定增方案中，古井贡酒表示，“随着‘年份原浆’系列白酒逐渐被市场认可，公司次高端白酒销售占比不断提高，是公司未来增长的核心增长驱动力”，此次拟融资的50亿元，将全部用于公司酿酒生产智能化技术改造项目（项目总投资89.24亿元），实施完毕后将形成年产6.66万吨原酒、28.40万吨基酒储存、13.00万吨成品灌装能力的现代化智能园区。公司对技改后的收益也颇具信心，表示“可实现年均销售收入 148.06 亿元，年均净利润 28.93 亿元”。

然而事实可能并非如此。古井贡酒对“年份原浆”的定位为中高端，并视为公司结构调整的主方向。2020年年份原浆实现销售收入78.34亿元，占营业总收入比重为76.12%，毛利率为81.50%。同期古井贡酒、黄鹤楼毛利率分别为60.24%、68.58%。由于公司并未公布年份原浆此前的销售收入，但2020年年份原浆销售量仅同比微增3.99%，公司产能利用率仅为72.75%，实难看出产能不足的痕迹。

另一方面，2018年古井贡酒销售毛利率升至77.76%，此后便开始下滑，但其他酒企的销售毛利率则维持在较为稳定的水平，对此可能的解释也只有两种，一是公司重点培育的次高端品种年份原浆并未如期发力，增长速度不及预期；二是年份原浆的销售毛利率在不断被市场侵蚀。但无论哪种解释，都不是古井贡酒愿意看到的结果。

在大刀阔斧地进行中高端酒技改项目的同时，古井贡酒同时完成了明光酒业60%股权收购事宜。对于为何要收购明光酒业股权，古井贡酒并无过多解释，但从产品线看，明光酒业主要销售区域集中在滁州地区，产品价格区间集中在300元以下，不仅对公司扩展省外市场毫无助益，也与公司当前发力中高端的战略定位相悖。

在“两百亿”目标下，公司一手祭出高端酒产能技改项目，一手将地方小酒企揽入囊中，或许只是增长乏力下的无奈之举。

古20能否扛起次高端大旗？

诚如古井贡酒在其年报中所言，白酒行业在经历深度调整及洗牌期后，目前阶段在消费升级浪潮和高端知名白酒效应的带动下，具有品牌力的高端和次高端白酒率先复苏，中高端白酒市场的需求不断增加，名酒企业高端和次高端产品收入占比不断攀升，盈利能力增强；而低端白酒受挤压愈加严重，面临整体升级挑战，中高端白酒的销售占比提高，有着良好品牌影响力以及优质产能的名优白酒预计从产品结构升级中受益。

被古井贡酒寄予厚望的“古20”，也多次宣布提价。目前500ml古20批发价为550元/瓶，基本对标梦之蓝M6、泸州老窖特曲60、五粮液15酱、水井坊典藏、红花郎15、习酒窖藏1988等。

在2021年5月份召开的股东大会上，古井贡酒亦表示，将坚定推进次高端战略，依靠古20牢牢站位600元价格带。而对于市场的增长，古井贡酒依然将省外市场作为主要驱动力，希望在十四五期间实现省内外占比5：5。但对于多次省外折戟的古井贡酒而言，如何依靠“古20”直面“洋河梦6”、泸州老窖、五粮液等的竞争，将是公司决战十四五的关键。

作为皖酒明珠，古井贡酒的“全国化、次高端”战略已经布局良久，但收效甚微。从曾经的“老八大名酒”到如今勉强站上百亿规模，古井贡酒不仅肩负着自身品牌重塑的重任，更是皖酒的希望。然而，在其全国化进程缓慢、次高端化前景不明的情况下，古井贡酒的突围之路，仍需拭目以待。（怀新投资 卢影）