2月17日，民生证券“2022年度资本市场峰会暨投资策略会”在上海举办。民生证券首席策略分析师牟一凌在会上表示，A股价值风格指数无论是PE还是PB，从全球来看均具备极高的性价比，投资者需要关注那些共识以外的资产，它们现在可能相对比较弱小，但正在逐步发展壮大。

“绿色通胀”压力

“2021年12月中旬开始的调整，冲击了所有市场投资者，尽管市场回撤幅度尚未达到历史最大级别，但值得深思的是，公募基金中位数罕见地跑输了中证800。基于流动性宽松买入成长的假设被彻底打破，而领跌的正是看似和经济弱相关的板块，投资者开始意识到，旧经济的平稳发展将构成新经济成长的基础，健康的资产负债表才能为市场提供真正的流动性。”牟一凌在分享中指出，海外通胀推动的利率上行正在影响全球资产定价，北上资金的风格切换一定程度直接冲击了原本缺乏增量资金且高仓位运行的机构配置。

对于通胀，牟一凌认为，当前全球市场面临两个主要问题：

第一是“绿色通胀”，碳中和并非只是“限电限产”与“能耗双控”。“新能源全生命周期尽管具有经济性，并在长期上具有降低持续性风险的能力，但是在短期维度显得低效仍是事实。”牟一凌表示，在传统行业已进入高产能利用，且天生具有自然枯竭的特征下，上述现象将对潜在产出和通胀压力形成长期冲击。同时，基于全球政策制定者对“双碳”的要求，以及ESG投资正变得越来越重要，传统行业领域将继续面临资本开支不足的问题。

第二是疫情以来各地看似割裂的罢工现象，背后逻辑值得关注。以欧洲、日本为借鉴的老龄化降低通胀可能存在误判，其压低通胀的重要力量是大量移民与来自中国的廉价劳动力。以美国为代表的发达国家已结束了劳动人口的增长，而疫情加速了移民减少的过程，中低收入人群提升“议价能力”的意愿被政府转移支付所点燃。

关注共识以外资产

“当通胀压力正在显现时，全市场将再次认识到旧经济的重要性，这构成了价值回归的基础。”牟一凌说。尽管中国市场看似经历了3年牛市，但是中国的价值股处在全球较低水平，自身估值分位数相对成长股来看极具性价比，甚至相对于国内以REITs为代表的可比资产也有较高性价比。

牟一凌指出，从增量资金来看，这类资产也会受到更多关注。资管新规以来，净值型理财产品规模明显上升，截至2021年上半年，共有存续净值型理财产品约20.39万亿元。理财产品净值化通过配置“固收＋”的方式入市，在债券类资产预期收益率较低的水平下，未来需要关注资金再平衡的动力驱动其对于权益资产的配置。整体而言，2021年四季度“固收+”类基金相较于主动偏股基金配置了更多的金融、地产、电力及公用事业、建材、家电、通信、建筑、煤炭等品种。

“关注那些共识以外的资产，它们现在可能相对比较弱小，但正在逐步发展壮大。”牟一凌表示，过去5年机构的定价权足够有效，它们进行了充足的价值发现，把过去4年或5年属于中国经济中最好的资产作为配置，但是现在长期变化的苗头已经出现，有更多的资产正在比不好的时候变得更好。

具体配置上，牟一凌认为，2022年最大的主线仍是供应约束下的需求恢复，未来需求回暖，供给约束仍然存在，意味着通胀回升的确定性在不断增强。做多通胀与做多需求在短期之内并不矛盾，长期仍将存在分化。做多通胀的路径上，牟一凌推荐有色、原油、煤炭等， 做多需求恢复和信用扩张的路径上则推荐银行、房地产、建筑、钢铁等。

同时，对于消费板块来说，2016年以来品牌化和高端化的来源，正是资本累积与收入分化扩大，以及城市化崛起。如今，随着中低收入人群的现状获得更多关注，以及经济实现疫情后复苏，消费的新大陆也会出现，投资者可关注其中中低端、高性价比商品；而成长领域，牟一凌则看好围绕能源的绿电和电网建设。