当地时间10月14日，美联储主席鲍威尔在美国宾夕法尼亚州费城举行的美国国家商业经济学会（NABE）第67届年会上发表题为《理解美联储资产负债表》的讲话，系统阐述了美联储资产负债表在货币政策体系中的作用、疫情以来的经验教训、当前缩表进展以及未来政策取向。

图片来源：美联储官网

鲍威尔表示，当公众理解美联储的行为及其原因时，货币政策将更为有效。他指出，资产负债表作为中央银行的重要工具，在危机应对和金融体系稳定中发挥了关键作用，“虽然这一话题被戏称为‘去看牙医’，但其重要性不可低估”。

谈资产负债表

在发言中，鲍威尔梳理了当前美联储资产负债表的结构。截至10月8日，美联储总负债为6.5万亿美元，其中，联邦储备券（即实物货币）约2.4万亿美元、商业银行在联储持有的准备金约3万亿美元、财政部一般账户（TGA）约8000亿美元，三大部分合计占比约95%。资产端，美联储主要持有4.2万亿美元的美国国债和2.1万亿美元的机构抵押贷款支持证券（MBS）。

回顾2020年新冠疫情初期，鲍威尔指出，美联储在金融市场几近冻结的情况下，迅速采取了前所未有的流动性措施。

美联储推出多项紧急贷款工具，并通过大规模资产购买稳定国债和信贷市场。2020年3月至6月，其资产购买速度高达每月1200亿美元。这一政策支撑了家庭与企业信贷流动，并在低利率环境下营造了宽松的金融条件。

鲍威尔坦言，疫情复苏期间的资产购买规模和时点确实值得反思，“我们也许应该更早结束资产购买”。但他强调，当时的延续决策是出于“防范下行风险的保险考虑”，并借鉴了2013年“缩减恐慌”等市场动荡的教训。

鲍威尔认为，资产购买的效应主要通过市场对未来资产负债表规模与持续时间的预期实现，而非当下的购买量。“研究与经验表明，我们今后可以更加灵活地使用资产负债表工具，并通过沟通引导市场形成合理预期”。

针对外界质疑继续购买MBS的合理性，鲍威尔解释称，MBS购买的主要目的与国债购买相同，是在政策利率受限时放宽总体金融条件，而非针对特定行业刺激。

谈准备金体系

鲍威尔表示，准备金是银行体系中最安全、流动性最高的资产，也是由美联储独家创造的货币基础。充足的准备金供应对于维护支付系统的韧性、保障银行体系稳健运行以及确保整个经济的稳定具有至关重要的作用。

鲍威尔强调，美联储的“充足准备金框架”运行良好，在扩表与缩表阶段均保持了对短期利率的有效控制。

自2022年6月起，美联储资产负债表规模已缩减2.2万亿美元，占GDP比重从35%降至不足22%。鲍威尔表示，FOMC计划在准备金水平略高于“充足”标准时停止缩表，并正密切监测回购利率和市场流动性指标。

“我们的目标是避免重演2019年9月货币市场的紧张局面。”鲍威尔说。

鲍威尔还指出，资产负债表“正常化”并不意味着回到疫情前水平。未来资产规模将由公众对联储负债的需求决定，随着经济和银行体系扩张，对准备金的需求也将相应上升。

他强调，向准备金支付的利息并非由纳税人承担。尽管近期美联储因高利率环境暂时出现净亏损，但自2008年以来，仍累计向财政部上缴利润超过9000亿美元。“一旦通胀回落、利率下降，我们将很快恢复正收益”。

鲍威尔明确警告，若取消对准备金支付利息的机制，美联储将失去利率控制权，被迫通过大量抛售证券压缩准备金，届时可能引发市场动荡、推高收益率并损及金融稳定。

谈经济前景

在讲话最后部分，鲍威尔简要回顾了当前经济形势。他表示，尽管部分数据因政府关门推迟公布，但最新信息显示，经济增长可能略强于预期，而劳动力市场呈现降温迹象。

8月数据显示，美国失业率维持低位，但新增就业显著放缓，移民减少与劳动参与率下降成为关键因素。鲍威尔指出，企业招聘难度下降、家庭对就业机会感受转弱，显示就业下行风险上升。

物价方面，8月核心PCE同比上涨2.9%，略高于年初，主要受关税推动的商品价格上升影响，而非全面通胀压力。长期通胀预期依然锚定在2%。

在此背景下，美联储在9月会议上决定进一步向“中性政策立场”靠拢。鲍威尔称：“政策没有无风险路径，我们必须在就业和物价目标之间进行权衡。”

委员们的预测分歧反映了政策环境的不确定性。鲍威尔强调，“我们不会沿预设路径行事，而将根据经济前景和风险平衡的变化来调整政策。”

鲍威尔的这场演讲被业内视为一次全面回顾与前瞻的政策信号释放：一方面，美联储缩表已进入接近“充足准备金”临界点的关键阶段，未来节奏或将放缓；另一方面，通胀回落与就业放缓使货币政策取向出现微妙转变，“中性化”成为关键词。