桂浩明

投资者保护，一直是证券市场上的大事情，长期以来，监管部门也是把保护投资者利益作为最重要的工作之一。近几年来，通过引入代表人诉讼等具有中国特色的机制，在为投资者维权方面，取得了不小的成绩。中小投资者在交易活动中，因为受到信息误导等导致合法利益受损却投诉无门、索赔无着的情形大为减少，在交易层面的投资者保护体系已经初步形成。

然而，从更高的要求来看，我国证券市场的投资者保护还是存在不少需要改进的地方。

一般来说，投资者保护是体现在两个方面，一个是制定相对完整的股市政策、制度，在这些政策、制度中集中体现了公平、公开、公正这“三公”原则，从而在源头上实施对投资者的保护。另一个则是对违反“三公”原则的事件、行为予以惩处，特别是对那些利用自身在信息等方面的优势，在交易过程中欺诈、误导投资者的行为进行查处，为投资者追回损失。

应该说，这些年来监管部门在这方面做出了大量的努力，可以看到，以欺诈手段上市的公司被强制退市、以不实信息误导投资者的公司被罚款并对投资者作出赔偿、违规违法的关联中介机构以及上市公司实控人承担连带责任等方面的案例，已经有不少。有研究显示，在惩治信息披露违规方面，国内证券市场的相关制度当属世界上最为严厉的。

不过，在实践中人们也发现，国内证券市场在交易制度、规则的设计制定上，对投资者的保护还是存在某些不足的。举个例子，最近监管层叫停了新股上市时内部员工持股计划可用于融券的安排。按原先的规定，新股在发行的时候可以安排部分战略配售额度，而获得额度的投资者可以在公司股票上市时把自己所持有的这些限售股通过转融通出借，供融券者在市场上卖出。制定这一规则的本意，应该是想通过适当扩大股票供应的方式，抑制新股上市时股价的过度波动，以维护市场的稳定。

这样的考虑是有其道理的，但作为由公司高管等出资成立的员工持股计划，在公司上市，其所持的股票处于限售状态时被允许以转融通形式出借给融券方，这样在客观上就是被赋予了某种特殊的流通权。而作为股票出借方，其收益是来源于所收取的出借利息。显然，只有在股票有着很大下跌空间的时候，出借利率才会比较高。这样一来，对于公司高管来说，其出借股票的行为与经营企业的行为，在利益导向上就是矛盾的。

当然，这种矛盾的存在并不意味着公司高管等必然会在经营管理上采取消极懈怠的态度，但投资者还是有理由对他们的这种出借股票的行为感到不满并表示质疑。

20多年前，还是实行股权分置的时候，四川长虹的法人股配股部分，在没有任何公开说法的情况下悄然上市流通，被投资者发现并受到指责，此后虽然流通被停止，但该公司乃至交易所的形象受到很大伤害，股市也因此出现了一定的震荡。在不少投资者看来，如此不诚信行为的发生，说明投资者保护存在极大的缺陷，市场存在制度性风险。现在所发生的部分限售股借转融通的通道在市场上流通，情况虽然与当年的长虹事件不同，但在某种角度而言又有异曲同工之处。

现在有关方面提倡要提高投资者信心，这的确很重要。投资者信心从哪里来？对未来有稳定的预期当然是一个，还有就是要使其真切地感受到合法利益能受到严格保护，并且这种保护是完整地体现在各项政策、制度方面。

最近有不少投资者对市场的交易规则等提出建议及修改意见，在某种角度来说其原因是在一些投资者看来，现行制度方面还不能非常好地保护投资者利益。

当然，制度方面的调整与完善并不是轻而易举的，在有些问题上基于不同的视角，各方面也会有不同的看法，需要做深入的研究。但不管怎么说，最大限度地保护投资者利益，应该是市场各界的共识，也是市场稳定运行的基础。毕竟，如果投资者感到自己的利益得不到充分的保护，那么这个市场恐怕会是很糟糕的。