中国基金报记者 张燕北

“投资中犯最大错误的时候肯定是自信心最满的时候，所以任何时候都要留有一定的操作空间。”谈到自己的投资感悟时，国投瑞银基金固定收益部总经理、基金经理李达夫说道。

李达夫长期深耕固定收益投资领域，管理的基金涵盖货币、纯债、固收+等多个品类。经历多轮牛熊考验，他深刻感受到底线思维的重要性，认为严控风险是固收的第一要义，要时刻保持对尾部风险的警惕，把投资回报率设定在更合理的预期。

以底线思维构建固收护城河

职业生涯中，经历多次重大风险事件令李达夫更加敬畏市场，在风险可承受的前提下追求收益。

谈及组合配置思路，李达夫介绍道，“霍华德·马斯克说，投资人要搞清楚资产定价，还要有跟其他竞争者不一样的看法，才可能获取超额收益率。对我而言，搞清楚债券收益率、流动性等基本面情况是进行定价的基础。然后结合当前市场环境和价格点位，对偏中期方向形成判断，综合考虑胜率和赔率灵活操作，配合使用中长期限利率债，来调节组合整体的久期敞口。”

在做投资决策时，他使用排除法，避开争议较大的债券。然后他会设定一个阈值，对债券发行主体的状态和财务基础进行判断。“无论是城投债还是产业债，我们都会评估发行主体的基本面，依据内部评分卡以及特定投资类型的限制来控制信用风险。”

李达夫十分看重负债端的稳定性。因为相对稳定的负债端可以更长远地考虑问题。资管产品负债端的流动性压力对债券市场的影响显著加强，特别是理财产品全面净值化管理之后，产品负债端的流动性安排成为除市场流动性风险、信用风险之外的重要影响因素。“去年年底，很多非银机构遭遇巨额赎回。当时我们认为这是一个买点，但负债端不允许这样操作。作为管理人我们要综合考虑，一方面是市场研判，另一方面是负债端能不能支撑到决策最后应验的时刻，这一点也是非常考验人的。”

看好中短久期信用债

站在当下时间点，李达夫表示，经济基本面及宽松的资金面仍对债券市场有利，在赔率较低的环境下防守的短久期票息策略依然占优。

李达夫判断，宏观经济仍处在弱复苏进程。从经济基本面来看，居民资产负债表、收入及房价预期、消费倾向等方面改善仍需要时间。资金面方面，大概率会维持中性偏宽松，流动性保持合理充裕。货币政策方面，在央行“发挥货币政策总量和结构双重功能”总基调下，不排除在需求得不到提振的情况下继续降准降息的可能。

对于债市而言，考虑到稳增长政策效果需要时间体现，短期内经济基本面难以出现趋势性拐点，长债利率在2.5%的MLF锚位以上仍具备一定配置价值，预计后续债市或延续边际走强格局。“资产价格反映的是未来，债市四季度之前不会有太大风险，四季度可能会有低赔率制约带来的波动风险，但应该不会有系统性风险。”李达夫进一步分析，债券市场更关注经济修复的持续性、政策落地的时间及效能。从利率点位来看，当前点位接近去年的低点，市场止盈力量会阶段性主导行情变化，但不会改变债市上涨的长期趋势。

不过他也强调，对于投资者来说，在保持乐观心态的同时，仍需紧盯市场边际变化。债市收益率处于较低位置仍是核心限制，后续需密切观察政策出台和落地效果。

他认为，当前内需处于复苏早期阶段，流动性仍然宽裕，短端具有配置价值。长端利率方面，多空因素交织下，预计将维持区间震荡状态。“杠杆票息策略或仍受益，建议以中短期限信用债配置为主，适度降低组合杠杆，等待市场预期的刺激政策落地，再对组合结构作进一步调整。”