孙立坚（复旦大学金融研究中心主任）

关于美联储12月降息预期和美股AI领域是否存在泡沫的讨论，是当前全球市场的焦点问题。金融市场的灵敏反应点集中在“利率路径、通胀锚定、AI资本开支周期”三条主线上。若把这些线索合起来看，我们会发现：降息与否会改变收益率曲线与风险偏好，但更可能呈“结构性波动而非系统性震荡”；至于美股AI板块是否存在泡沫，当前证据更接近“高景气+供给瓶颈的资本开支周期”，尚不足以定性为系统性泡沫。

首先，关于12月降息与否，美联储内部的主要分歧在于，一些官员认为，鉴于就业市场出现冷却迹象，有空间实施宽松政策；然而，另一方则持谨慎态度。这种罕见的公开分歧，让市场在短期内陷入了波动和观望。

具体而言，若美联储降息，对美股可能短期会有一波提振，但并非万能药。降息通常会降低融资成本，提振市场情绪，尤其对利率敏感的小盘股（它们通常持有更多浮动利率债务）和近期承压的成长股有利。但需注意，市场此前已部分消化降息预期，需警惕“利好出尽”。至于债市与汇市方面，降息预期通常会导致美国国债收益率下滑，同时可能给美元带来一定的下行压力。相反，若美联储不降息，可能出现以下几种情形：一是可能导致美国股市尤其是估值较高的科技股出现回调；二是维持利率可能吸引资金流入，支撑美元汇率，但会对美国跨国企业的海外收入造成压力。

再来看目前美股AI领域是否已出现泡沫呢？一些支持“泡沫论”的分析主要从市场结构、估值与业绩匹配度等方面进行判断。具体而言，一是认为美股少数AI巨头主导大盘，市场结构失衡。以英伟达、微软等为首的“七巨头”贡献了标普500指数超过50%的涨幅。若剔除这几家公司，其余股票整体表现几乎持平或仅微涨。且“七巨头”在标普500指数中的市值权重合计约为35%，加上其他AI核心企业后权重接近50%，这种“头重脚轻”的格局远超历史正常水平，一些分析认为这属于典型的泡沫前夕特征。

二是认为美股个股估值与预期脱节。英伟达就是典型案例，2025年其三季度营收同比增长62%、净利润大幅增长，但财报发布后股价反而收跌约3.2%。原因在于其股价在财报前已计入极高预期，即便业绩和下一季度指引超预期，也未达到部分分析师的极端乐观标准，导致获利盘高位套现。

三是认为资金过度集中将引发美股系统性风险。一些资金盲目涌入使得美国部分AI初创企业即便尚未实现盈利，估值也水涨船高，这种脱离盈利支撑的资金追捧，正是泡沫形成的重要推手。

但即使如此，反对美股泡沫论的专业人士也不少，如桥水基金创始人达利欧等。他们也是从三个维度来论证的：一是估值有盈利支撑，当前纳斯达克100指数的预期市盈率约为28倍，远低于互联网泡沫时期（1999年）的89倍，当今科技巨头拥有稳健的资产负债表和强劲的现金流；二是尚未出现融资狂热：2025年IPO和二次发行数量远低于互联网泡沫峰值时期，表明市场情绪相对理性；三是技术普及速度空前：如ChatGPT等应用覆盖超过8亿用户，表明存在真实需求与技术变革潜力。

总之，目前来看AI确实是美国当前非住宅投资中最强的增长极之一，对设备投资与部分工业链贡献突出，但把整体增长“几乎全靠AI”或称其为“已成泡沫”目前还缺乏更多系统性证据。

如果美联储在12月做出降息决定，对于已处于舆论漩涡的美股AI板块而言，无疑会放大市场的波动性。一方面，美国市场的低利率环境可能继续助推资金进入AI这类成长型赛道；但另一方面，如果降息的动机是美国经济出现超预期的疲软，反而会引发市场对美股AI企业未来盈利能力的担忧。此外，潜在的连锁反应也需警惕。首先是市场集中度风险，美股上涨高度集中于少数AI龙头股，一旦这些公司的基本面受到质疑，可能引发广泛的抛售。其次是流动性考验，有观点提示，美国银行体系的流动性已不再充裕，如果因AI资产价格剧烈波动而引发市场恐慌，可能会暴露并放大美国金融系统中的脆弱环节。

总体来看，美联储12月的利率决策将成为市场短期走向的关键催化剂，而美国AI领域则正处在技术革命与投资狂热的十字路口。美联储的降息将是一把“双刃剑”，虽然历史数据显示中长期对股市有利，但在当前敏感位置，任何偏离市场预期的决策都可能造成显著波动。关于美股“AI泡沫论”，这是一个结构性问题，而非简单的是非题。基础设施提供商（如英伟达）目前看来行业地位稳固，但应用环节竞争激烈，关键在于识别哪些企业拥有真实的盈利能力和技术壁垒。此外，美股高波动性已是常态，在美联储政策转向的宏观不确定性与美国AI产业叙事相互交织的背景下，市场参与者需要适应这种高波动的环境。