证券时报记者 王蕊

历经四年的艰难筑底，中国资本市场在2025年迎来历史性转变。政策底逐步夯实、风险溢价回落、人民币贬值预期逆转，叠加科技企业在全球竞争力持续提升，一场关于中国资产价值重估的浪潮悄然涌向远方。

近日，华泰证券机构业务委员会主席梁红在接受证券时报记者专访时指出，在资本市场深刻变革的背景下，研究实力将成为头部券商核心竞争力的重要组成部分。在华泰证券，研究员正在从传统的"股票分析师"转型为真正的"产业专家"，以深度研究重塑投行价值。

预期逆转：从低配中国到中国资产重估的大幕初启

过去四年间，中国资本市场遭遇了多重挑战：房地产风险外溢、经济增长放缓、地缘政治博弈加剧，海外投资者持续低配中国或规避中国资产，国内机构也不得不持续营销固收产品，来对抗权益产品的赎回影响。

去年此时，海外投资者对中国资产配置意愿下降。当所有坏消息都被计入价格时，反弹的种子已然埋下。去年三季度以来，一系列政策措施为经济企稳提供支持。随后，10年期国债利率一度跌破1.6%，无风险收益率大幅降低，引发投资者风险偏好的抬升。对利差损的担忧，也使得保险资金明显加大了对红利股等资产的配置。

“原本市场认为只有中国有较高的风险溢价，后来发现美国其实也同样存在各种风险。”这一认知转变推动中国市场的风险溢价的相对下降，人民币贬值预期大幅收窄——叙事的变化就此开启，中国权益市场的吸引力逐渐显现。

科技重写中国资产全球叙事

华泰证券研究所坚定认为，本轮中国资产重估的核心驱动力并非传统增长路径依赖，而是科技革命带来的结构性升级。

与其他经济体的历史经验不同，中国在人工智能、新能源、高端制造等前沿领域的创新不断，生产效率和全球竞争力还在不断提升。此外，中国的发展路径也与其他经济体不同，有的经济体聚焦“出海”，但是在资产价格泡沫破裂后，没有对旧经济进行有效重组；在新经济的拓展上，错过了数字化革命。而中国却在创新和重组上都在不断探索，寻求突围，哪怕在相似的“老龄化”趋势下，中国的老龄化也发生在科技进步大幅进步的时代，而且中国的劳动力结构还在发生着持续的质量提升。

其次，过去三十年中国家庭对教育的投资大幅提高，形成了规模可观的工程师红利，以及不断涌现的优秀企业家。中国科技企业正在打破“跟随者”标签，以“生而全球化”的姿态参与竞争，越来越多的企业不仅主导国内市场，更在海外市场实现技术输出。全球投资者开始注意到，在对未来经济增长有重大影响的诸多技术领域，主要的竞争者主要是中美两国的企业，其中不少中国企业是民营企业家领军。

在这一过程中，港股作为“美元计价的中国资产”，率先反映了国际投资者的预期转变。年初至今恒生指数涨幅领先全球主要股指，不仅是估值修复逻辑的演绎，更是海外资金对中国科技故事的重新定价。

研究定价成为投行核心竞争力

投研能力是投行的核心竞争力："金融行业的核心竞争力是给风险定价的能力，与银行主要关注下行风险不同，投行的竞争力也包括为'成长'定价的能力，"梁红在采访中谈到。

随着科技企业迭代加速，产业格局瞬息万变，研究支持已经渗透到投行业务的各个环节："产业资本退出如何定价，行业并购如何撮合，企业融资如何推进，新股发售该如何推销……这些都离不开深度研究的支撑。"

然而现实却是，多数证券公司仍旧尚未建立完整的产业链研究框架，甚至仍停留在二级市场跟踪层面，于国际市场的影响力也依旧缺失。在中国证券行业从依靠牌照红利走向专业化为客户服务的大潮中，中国投行亟需构建真正具有国际竞争力的研究体系。

优秀研究员的新要求：三大转型方向

当前市场生态对研究员的要求已经发生根本性变化，主要体现在三个维度：

首先是深耕产业链，而非只关注上市公司。"优秀的研究员必须对产业链有穿透性的理解，洞悉一二级市场、境内外公司。你的研究对象是整个产业，而不仅仅是已上市的那几家公司。"

其次是覆盖所有有'定价权'客户。卖方研究的客户群体早已不限于公募基金。保险、私募、国央企、产业资本等都对资产定价有重要影响，都必须系统性地覆盖和服务。

最重要的是提供真正洞见，帮助客户“看得早、拿得重、拿得住”。"要避免将高级的脑力劳动降级为低效的体力活，报告的深度和价值应远胜于AI的简单汇总。

研究业务的战略定位与长期主义

针对行业内关于研究所是成本中心还是利润中心的争论，梁红认为这本身就是对投行业务模式的误解。

"观察行业排名，研究与投行虽是高成本业务，但却是市场评价一个投行最关注的两大标杆业务。"研究本身可能不直接创造最高利润，但却是撬动全业务链的基础。"没有强大的研究所，在公募降佣、IPO定价市场化等趋势下，机构和财富业务将很难做到头部。"

梁红分享了华泰证券的战略打法：设定"三年"为一个战略阶段，每半年进行迭代复盘。同时，构建"铁打的营盘"，研究员流动率高是行业常态，但平台必须建设稳定的体系，包括研究方法、强大的数据底座、协同机制等，确保持续的造血能力和输出质量。

"一方面需要长期的考核与激励制度作为指引，另一方面需要明确'不做什么'，例如严禁炒小票、追热点。"她强调，"一旦习惯了赚快钱，就再也无法沉下心做深度研究。"在华泰证券， "以客户为中心"意味着帮助客户实现长期收益，华泰证券研究所始终坚持脚踏实地做研究，用专业、优质的金融服务与关注基本面、追求长期价值的客户共同成长。"

华泰实践：研究重构与成果显现

华泰证券近年来不断重构研究体系，推进业务模式转型与综合金融服务能力建设。在产品端，强化研究价值挖掘能力，提升研究覆盖范围（包括一二级、海内外），积极拓展跨境研究服务，完善研究产品分类矩阵；销售端亦同步发力，不断加大资源投入，紧密协同研究，持续提升各类机构客户（包括公募、保险、私募、产业资本、外资等）的触达和服务能力。

Wind数据显示，2025年上半年华泰证券研究业务实现分仓佣金收入2.22亿元，市占率达到4.97%。 在公募基金降佣及行业竞争加剧的背景下，华泰研究的分仓佣金排名逐年跨越，呈现出清晰的上升路径与战略执行力。